3,2 bln dol. poza bilansem. Goldman Sachs liczy ukryte zobowiązania gigantów AI

Pięciu największych hyperscalerów wydaje w 2026 roku setki miliardów dolarów na infrastrukturę AI. Jak wynika z analizy Goldman Sachs, to dopiero część rachunku. Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft i Oracle zaciągnęły dodatkowo zobowiązania szacowane łącznie na około 3,2 bln dol., które nie figurują w ich bilansach.

Autorką notatki dla klientów jest analityczka kredytowa Goldmana, Amanda Lynam. Dzieli ona te zobowiązania na dwie duże grupy.

Leasing, który jeszcze nie ciąży

Pierwsza grupa to około 1,7 bln dol. zobowiązań leasingowych na centra danych, infrastrukturę obliczeniową i inne obiekty. Około trzech czwartych tej kwoty, czyli mniej więcej 1,3 bln dol., dotyczy umów, które jeszcze się nie rozpoczęły.

Wyjaśnia to, dlaczego zobowiązań z umów, które jeszcze się nie rozpoczęły, nie widać w bilansach. Gdy leasing startuje, firma taka jak Microsoft zwykle ujmuje w bilansie zobowiązanie i odpowiadające mu aktywo. Przyszłe płatności z umów, które jeszcze nie ruszyły, zazwyczaj nie są ujmowane jako zobowiązania leasingowe, nawet jeśli spółka podpisała już wiążącą umowę.

Druga grupa to około 1,9 bln dol. zobowiązań zakupowych poza leasingiem. Goldman wskazuje, że mogą tu mieścić się kontrakty na zakup mocy chmurowych od zewnętrznych dostawców, inwestycje w serwery i sieci, umowy na dostawy energii dla centrów danych oraz inne wydatki związane z ich budową.

Kwoty nie dają jeszcze pełnego obrazu, bo nie obejmują tego, co bank nazywa zobowiązaniami warunkowymi, na przykład gwarancji typu „backstop”, gdzie obowiązek zapłaty powstaje dopiero po wystąpieniu określonego zdarzenia. Lynam pisze, że po zsumowaniu leasingu i pozostałych zobowiązań pięć firm stoi przed płatnościami rzędu kilku bilionów dolarów, rozłożonymi na kolejne lata.

O podobnym zjawisku pisaliśmy już wcześniej. W lipcu opisywaliśmy zobowiązania Amazona, Microsoftu i Mety, których próżno szukać w głównych bilansach. We wrześniu pisaliśmy z kolei o gwarancjach wartości rezydualnej, o których informował „Financial Times”.

Skąd będą pieniądze

Lynam przyznaje, że część tych pozycji może być już uwzględniona w konsensusowych prognozach nakładów inwestycyjnych. Jej zdaniem ta szybko rosnąca kategoria i tak stanowi dodatkowe „zapotrzebowanie na gotówkę”. Wniosek jest jednoznaczny: dług, zarówno z rynku konsorcjalnego, jak i prywatnego, odegra kluczową rolę w finansowaniu budowy infrastruktury AI.

Hyperscalerzy już teraz masowo wracają na rynek długu. W ostatnich tygodniach:

• Oracle sprzedał obligacje za 10 mld dol., a w poniedziałek przeprowadził też emisję akcji za 9,9 mld dol.,
• Alphabet zakończył emisję obligacji na 6 mld euro,
• Microsoft przeprowadził emisję na 25 mld dol., pierwszą na amerykańskim rynku długu od 2017 roku,
• Meta, według doniesień, rozważa emisje na co najmniej 20 mld dol. w kilku walutach.

Rynek obligacji reaguje na ten popyt na kapitał. Pisał o tym 30 października MarketWatch, według którego hyperscalerzy wyemitowali w tym roku już 271 mld dol. długu.

Goldman nie widzi zagrożenia dla dostępu do tego finansowania. Większość ekosystemu AI ma ratingi skupione przy górnej granicy kategorii inwestycyjnej, więc nawet obniżka o kilka stopni nie powinna według banku zamknąć większości firm drogi do rynku długu. Lynam zaznacza jednak, że to nie rozwiązuje kwestii zwrotu z inwestycji.

Nic też nie wskazuje, by wydatki miały hamować. „Ostatnie komentarze hyperscalerów w tym sezonie wyników nie wskazują na spowolnienie wydatków inwestycyjnych w najbliższym czasie” — napisała analityczka.